（来源：紫金天风期货研究所）

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【20260410】商品期权：地缘未定，隐波却先“停火”

1  市场回顾

本周，商品期权市场呈现先扬后抑、波动率冲高回落的走势。本周市场最显著特征在于，地缘冲突在停战协议与再度爆发之间切换，尽管协议存在较高的不确定性，但市场情绪已提前退潮，期权市场隐含波动率出现了明显回落。

数据来源：紫金天风期货研究所

由于商品期权品种众多，部分品种市场规模较小，因此本报告只对标的期货合约日均成交量超过20,000手的品种进行分析。期权合约仅针对合约日成交量大于等于1000手的品种进行分析。

2  市场情绪指标 

从PCR矩阵来看，本周市场整体持仓与成交PCR表现较平稳，部分品种近月合约临近到期，持仓结构趋于稳定，对短期情绪波动的敏感度下降。

个别品种的PCR值得关注，铁矿石成交与持仓量PCR均处高位，表现出其看跌情绪升温；能化品种方面，持仓量PCR仍处高位，前期入场的保护性看跌未大量离场，而成交PCR有所回落，表明在标的价格回调后市场存在一定博反弹情绪。

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Put-Call Ratio（PCR）是一个衡量看跌期权和看涨期权成交量或持仓量比率的指标，用以揭示市场的多空倾向。在PCR的使用中，投资者需注意：一是从成熟市场经验来看，PCR值与标的资产价格长期表现的相关性较弱，期权PCR作为短期的预测指标，效果比较好；二是PCR指标容易受市场流动性的影响，影响因素比如标的品种、上市时间等。

3  波动率回顾

波动率指标方面，在标的价格仍受地缘反复扰动时，期权隐波已出现集体性的均值回归。市场对于地缘消息的反应已经趋于钝化，避险情绪走弱；能化板块降波显著，隐波虽仍在绝对高位，但在逐渐离开极端区间，有色、黑色、农产品及股指隐波同样稳步下降。

能化类

本周，能化类商品期权隐含波动率高位回落。尽管地缘仍在反复，但市场已产生疲劳，期权买方减少恐慌性对冲，而卖方则继续收割波动率，整个能化板块隐波呈现明显的均值回归走势；其中，原油、聚乙烯隐波回落尤为明显。

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有色&新能源类

本周有色新能源类商品期权隐含波动率同样回落，速度慢于能化板块，整体呈现缓步降温；目前大多数品种隐波已不再处于极端水平。

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黑色类

本周黑色类商品期权隐含波动率小幅回落。其中，螺纹钢期权隐波处于年内10%较低分位，焦煤期权隐波降至上市以来2%极低分位水平；因其期货盘面回落主要由基本面主导，隐波弹性不大。

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农产品&软商品类

本周农产品&软商品类期权隐含波动率普遍回落，仅豆一隐波小幅上升。其中，生猪、豆一、白糖等品种期权隐波处于年内90%以上高分位水平；原木、花生隐波处于年内低位。

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股指类

本周股指期权市场在指数大幅上涨后隐含波动率回落，恐慌情绪有所消退；当前各品种隐波年度分位均处于偏低水平。

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波动率在期权定价和交易中起着关键作用，尤其是隐含波动率（IV）和历史波动率（HV）。隐含波动率是对未来波动的市场预期，而历史波动率则是过去波动的测量。当IV远高于HV时，可能意味着期权被过度定价。反之，如果IV远低于HV，可能意味着期权相对便宜。根据IV-HV差值回归模型，可以选择在合适的IV或HV值进行套利交易。同时两者差值的增大都反映了对未来市场的不确定性增大。

需说明，为了敏锐捕捉市场情绪及尾部风险变化，本文所提及的隐含波动率，均以各品种活跃且偏虚值的期权合约隐含波动率均值进行概算。

4  品种分析

基于此，本周我们选取成交活跃、增仓较明显的原油、沪金、碳酸锂、豆一、焦煤作为重点分析品种，其隐含波动率、偏度、PCR、持仓量等关键指标释放了值得关注的信号。如对其他品种或更详细内容感兴趣可以与我们联系交流。

原油：清明节前后未出现黑天鹅事件，但周三停火消息引发油价与隐波双双由高位崩塌，尽管地缘扰动仍在，但隐波大跌也反映市场认为最不确定的阶段已过去。当前隐波曲线维持正偏，但偏度较前期显著回落，隐波期限呈现近高远低形态；近月合约临近到期，处于末日轮窗口。

沪金：降波相对温和，其中看涨降波更为显著，波动率曲线维持负偏且偏度继续走低，隐波期限呈现近月低于远月的contango结构；主力月看涨在1200处有大量持仓，看跌在1000处有大量持仓；沪金处在波动偏高的相持阶段，不适合方向型策略，而更适合交易波动率或降成本策略。

碳酸锂：同样处在波动率溢价修复的阶段，看涨隐波回落尤为明显，隐波曲线虽为正偏但偏度显著回落；主力月看跌期权在180000、160000有大量持仓；尽管隐波看似还有回归空间，但卖方仍需注重尾部风险防控。

豆一：9日期货盘面与期权隐波同步大幅拉升，看涨端隐波明显变陡，品种偏度走高，前期因豆一隐波持续走低，积累的卖方头寸可能存在集体的回补对冲行为；持仓方面，主力看涨在4900有大量持仓，看跌4600附近较为集中。

焦煤：自三月底冲高以来，焦煤隐波一直处在溢价消退的过程中，隐波曲线呈正偏但偏度已大幅回落，盘面与隐波连续下跌后，买入看涨成交有所增加；持仓方面，看涨在1200及以上持仓量依然庞大，多为套保的卖方头寸，而看跌在1000有大量持仓。